Kapitalschlaf am Rad: Vernachlässigte Chancen in kleinen Unternehmen

Nach verlängerter Unterleistung durch Small-Cap-Indizes im Verhältnis zu ihren Big-Cap-Brüdern ist es vernünftig zu fragen: Warum überhaupt Exposition haben? Warum das Risiko übernehmen? Und wenn ich das tue, wie soll ich investieren, um erfolgreich zu sein? Wir versuchen diese Fragen zu beantworten. Zunächst untersuchen wir mehrere säkulare Trends, von denen viele sich zwar bewusst sind, aber wir glauben, dass sie in Bezug auf die Schaffung einer Zeit großer Chancen für Investitionen in kleine Unternehmen unterbewertet werden. Zweitens skizzieren wir unseren Ansatz und erklären, warum wir glauben, dass es der beste Weg für Investoren kleiner Unternehmen ist und uns gut positioniert, um Renditen zu liefern, die für jede Kapitalisierung respektabel sind.

Einschlafen - wie wir hier gekommen sind

In den vergangenen zehn Jahren haben drei damit verbundene Verschiebungen unserer Meinung nach dazu geführt, dass das Kapital im wesentlichen unter dem Spektrum der Marktkapitalisierung eingeschlafen hat, da weniger Investoren versuchen, unterbewertete Unternehmen zu identifizieren - nämlich die Verschiebung zur Passivität, eine erhöhte Konzentration von Vermögensverwaltern und eine Schrumpfung der Verkaufsseite.

Viele Tinte wurde bei der Verschiebung von aktiv zu passiv verschüttet, und während dies zunächst Gedanken über signifikante Bewegungen innerhalb des großen Kappenraums anregen kann, ist dies überraschenderweise (auf einer % Basis) im kleinen Kappenuniversum verbreiteter gewesen. In nur zehn Jahren stieg der Prozentsatz der passiven Small-Cap-Fonds von etwa 25% auf einen Punkt, an dem fast die Hälfte der Small-Cap-Vermögenswerte passiv sind - fast 50%. Wir glauben, dass passive Small-Cap-Vermögenswerte zu diesem Zeitpunkt die 50%-Marke überschritten haben. Passive Vermögenswerte sind im letzten Jahrzehnt um 13% jährlich gewachsen – mehr als das Doppelte der Kategorie und fast das Achtfache des aktiven Tempos.

Abbildung 1 — Wachstum der Passiven in Small Cap (%)

Quelle: eVestment/Nasdaq. Mit Erlaubnis verwendet.

Wir haben auch eine Zunahme der Kapitalkonzentration bei großen Vermögensverwaltern gesehen. Die fünf größten Fondskomplexe haben ihren Marktanteil von etwa einem Drittel aller Vermögenswerte in den frühen 2000er Jahren auf etwa 57% bis Ende 2024 gestiegen. Warum ist das wichtig? Diese größeren Geschäfte mit aggregiertem Kapital können nicht in den kleineren Unternehmensteichen fischen, da sie keine sinnvollen Positionen in diesen Geschäften in ihren Portfolios einnehmen können.

Abbildung 2 — Der Marktanteil der größten Fondskomplexe ist gestiegen (%)

Quelle: Investment Company Institute (http://www.ici.org). Prozentsatz des gesamten Nettovermögens von Investmentfonds und ETFs, Jahresende. Die Daten für ETFs beinhalten nicht-1940 Act ETFs.

Ein Folgeeffekt eines Rückgangs des aktiven Kapitals war ein Rückgang der allgemeinen Verkaufsseitigen Forschung. Wir haben einen Rückgang von 10% in der durchschnittlichen Anzahl der Analysten gesehen, die S&P 500-Aktien in den letzten 10 Jahren abdecken. Es ist logisch anzunehmen, dass die Auswirkungen im Small-Cap-Raum tiefer liegen. Weniger aktives Kapital bedeutet, dass es weniger Unternehmen gibt, die Ihre Produkte verkaufen, was auch durch den drastischen Unterschied in den Analysten pro kleinem Unternehmen gegenüber großen dargestellt wird.

Abbildung 3 — Sell-Side Research Coverage

Quelle: FactSet, zum 30. Juni 2025.

Keine kleinen Kartoffeln – große Chancen

Die Kombination aus weniger Kapital, weniger Aktivität und weniger Augenbällen hat ein Umfeld verminderter Investorenbeziehung und unterbewerteter Unternehmen mit deutlichen Variationen zwischen Marktpreis und intrinsischem Wert geschaffen - ein Teich reich an Möglichkeiten für diejenigen, die bereit sind, ihre Ärmel aufzurollen und die Arbeit selbst zu erledigen. Wir glauben jedoch, dass dies auch bedeutet, dass die historisch bestehenden Hebel zur Umkehr von Bewertungsdiskripanzen derzeit für Small Caps gebrochen sind. Wir können uns nicht mehr darauf verlassen, dass eine „billige“ Bewertung ausreicht, damit eine Investitionsmöglichkeit einen Wert hat.

Wenn wir uns an die letzte breite Small-Cap-Renaissance Anfang der 2000er Jahre erinnern, waren weniger als 20 % der Small-Cap-Vermögenswerte passiv, was heute nicht der Fall ist. Preisentdeckung ist suboptimal. Wir müssen wie Eigentümer denken und Beteiligungen an Unternehmen einnehmen, die sowohl Wert schaffen als auch die langfristigen Grundlagen unterschätzt werden. Diese Szenarien erfordern schließlich die Aufmerksamkeit der Investoren und die Wertschätzung ihrer Bewertung.

Wir glauben, dass dies das perfekte Rezept für langfristige, intrinsisch wertbasierte Investoren ist, die unterbewertete Unternehmen suchen - diejenigen, die bereit sind, sinnvolle Positionen einzunehmen, wie Eigentümer zu denken und die Disziplin haben, um agil zu bleiben. Vor etwas mehr als vier Jahren haben wir die Ressourcen hinter dieser Gelegenheit verstärkt mit einer Crew, die bereit ist, ihre Ärmel aufzurollen, um unermüdlich Steine umzudrehen und unterbewertete kleine Unternehmenschancen zu finden, wie Oil-Dri, US Lime & Mineral oder UFP Technologies, um nur einige zu nennen. Diese Bemühungen waren ein entscheidender Bestandteil bei der Neupositionierung unseres Small-Cap-Portfolios von einer gewichteten durchschnittlichen Marktkapitalisierung von 5,7 Milliarden Dollar (31. Dezember 2021) auf 2,8 Milliarden Dollar heute (30. Juni 2025).

Unser Ansatz

Wir sind auf der Suche nach resilienten Unternehmen mit unterbewerteten langfristigen Chancen. Geduld mit der Denkweise eines Eigentümers ist ein nachhaltiger Vorteil in einem Markt, der sich konsequent auf das nächste Quartal konzentriert. Einige unserer Schlüsselprinzipien:

• Fähigkeit zu leidenSuchen Sie nach robusten Unternehmen mit dauerhaften Wettbewerbsvorteilen. Diese Unternehmen sind aufgebaut, um in schwierigen Zeiten zu überleben und opportunistisch zu sein. Sie haben die Kontrolle über ihre Ergebnisse und sind nicht an die guten Gnaden eines Gläubigers oder der Wirtschaft verpflichtet.
• Langfristige ChancenSuchen Sie Unternehmen, die Investitionen nicht nur für morgen oder das nächste Quartal tätigen, sondern wirklich den Grundstein für das Unternehmen legen, um seine Wettbewerbsposition zu verteidigen und in den kommenden Jahrzehnten zu gedeihen.
• EigentümermentalitätSchauen Sie sich an, mit Managementteams zusammenzuarbeiten, die sich als passive Aktionäre stark mit uns ausrichten und wie Eigentümer selbst denken. Diese Unternehmen neigen dazu, eine überlegene Fähigkeit zur Ausführung zu demonstrieren, haben vernünftige Prioritäten bei der Kapitalallokation und sind kluge Unternehmer.
• Nutzen Sie Hebel klugWenn wir ein Unternehmen mit Hebel finden, sollte es durch harte Vermögenswerte, stabile Cashflows oder eine einzigartige Eigenschaft unterstützt werden, die Stabilität bietet.

Außerdem bauen wir das Portfolio mit ähnlicher langfristiger Unternehmensmentalität auf. Wir wollen ein Portfolio aufbauen, das sowohl verurteilt als auch widerstandsfähig ist, um stetig den Reichtum zu vergrößern und die reale Ausgabekraft zu erhalten:

• Portfolio ResilienzWir bauen eine Sammlung von Unternehmen mit unterschiedlichen Sensitivitäten und Cashflows auf, einige sogar gegenkorreliert, und wir unterstützen den Besitz materieller Vermögenswerte, die das Portfolio positionieren, um die Schocks der Inflationsbewegungen für die Unternehmen, die wir besitzen, und das Kapital unserer Kunden aufrechtzuerhalten.
• KonzentrationWir setzen Kapital mit Überzeugung ein, um die Renditen auf die langfristige Geschäftsleistung und die Unternehmenswahl zu konzentrieren. Wir haben derzeit über 37% in den Top 10 Beteiligungen, fast 60% des Portfolios in den Top 20 und fast 75% in den Top 30 (Stand 30. Juni 2025).
• Ein Schwanz des Portfolios, das zähltWir halten eine Sammlung von 40-100 Basispunkten Positionen innerhalb des Portfolios, die wir in der Regel als die Samen der Zukunft betrachten. Diese Beteiligungen neigen dazu, in einen von drei Eimern zu fallen: (1) Positionen, die aufgrund der täglichen Liquidität eingeschränkt sind; (2) Möglichkeiten, die wir interessant finden und deren Grundlagen und Geschäftsaussichten weiterhin verfolgen; oder (3) erfolgreiche Investitionen, bei denen wir das Geschäft noch schätzen, aber aus dem Portfolio arbeiten, da die Chance nicht so attraktiv ist.

Dies ist unser Rahmen, um ausgezeichnete Renditen für unsere Kunden zu erzielen. Keine Veränderung in der Philosophie. Keine Änderung der Denkweise, sondern Klarheit bei der Umsetzung angesichts des aktuellen Investitionsparadigmas innerhalb des Small-Cap-Universums.

Schließlich scheinen diese säkularen Branchentrends nicht abzunehmen. Passiv wächst weiter, Asset-Akkumulatoren werden weiter größer und wir glauben, dass die Anzahl der Augen auf kleine Unternehmen wahrscheinlich weiter schrumpfen wird. Dies ist jedoch das ideale Rezept für uns, da es darauf hindeutet, dass die Gelegenheiten, die wir gefunden haben, sich wiederholen und vielleicht noch reichlicher sein werden. Wir glauben, dass es eine spannende Zeit ist, ein Investor in kleine Unternehmen zu sein, und wir werden weiterhin nach Unternehmen mit großem Potenzial suchen.