Der securitisierte Markt

Die Wertpapierisierung hat ihre Wurzeln auf das Ende des 18. Jahrhunderts zurück, als Eisenbahnen Bauernhöfe wertpapierisierten, um die Expansion zu finanzieren. Allerdings begann der moderne hypothekengestützte Wertpapiermarkt 1970, als HUD die erste Wohnhypothekengestützte Sicherheit durch die Regierung National Mortgage Association erstellte.

Diese Innovation erlaubte Banken, Risiken zu übertragen und Hauskäufer mit kleineren Anzahlungen zu kaufen, was den Eigentum von Wohnungen erheblich erweiterte. Es erweiterte den amerikanischen Traum auf diejenigen, die bisher nicht in der Lage waren, erhebliche Anzahlungen zu erheben.

1985 entwickelte sich die Verbriefung zu nicht-hypothekarischen Vermögenswerten, beginnend mit Automobilen. Dies markierte den Beginn des Asset-Backed Securities (ABS)-Marktes, der sich schnell auf verschiedene Sicherheitsarten wie Kreditkarten, Ausrüstung, Flugzeuge, private Studentenkredite und Mobilfunkverträge erweiterte.

Diese Entwicklung hat die Finanzlandschaft verändert und neue Investitionsmöglichkeiten und Finanzierungsmechanismen in verschiedenen Wirtschaftssektoren geschaffen.

Die Wertpapierisierung beginnt, wenn sich ein Kreditgeber und ein Kreditnehmer über Darlehensbedingungen einigen, einschließlich Betrag, Zinssatz, Sicherheit und Fälligkeit. Das Darlehen wird dann verkauft oder an ein Vertrauen mit ähnlichen Darlehen verpflichtet, wodurch ein verbriefertes Produkt entsteht. Banker analysieren erwartete Cashflows, einschließlich Zinsen, Hauptkapital, Vorauszahlungen, erwartete Delinquenzen und Ausfälle sowie Erholungen. Diese Cashflows sind in Wertpapiere strukturiert, die in Tranchen (z.B. Klassen A, B, C) aufgeteilt und an Investoren verkauft werden.

Historische Daten zu Kredittrends sind für etablierte Märkte wie Kreditkarten und Autos leicht verfügbar. Angebote können Ratingagenturen zur Überprüfung und vorläufigen Bewertung unter Berücksichtigung von Kreditverbesserungen vorgelegt werden.

Der Markt für nicht bewertete Verbriefungsgeschäfte ist kürzlich gewachsen, da Emittenten Ratingagenturen vermeiden und einige Wertpapiere, wie nicht leistungsstarke Darlehen, schwierig zu bewerten sind. Weitere Geschäfte werden nach Regel 144A ausgestellt, die eine private Platzierung ohne SEC-Registrierung erlaubt. Diese Wertpapiere bieten oft Renditekompensation aufgrund potenziell geringerer Liquidität und erfüllen möglicherweise keine spezifischen institutionellen oder privaten Anlegerrechtlinien.

Auf dem Verbriefungsmarkt werden Emissionen in Tranchen mit unterschiedlichem Grad an Unterordnung unterteilt. Jede Tranche hat ein anderes Niveau an Kreditschutz oder Risikobelastung. In der Regel wird eine Senior-Klasse (A-Tranche) von Junior- oder untergeordneten Tranchen (B, C usw.) unterstützt, wobei die untergeordneten Tranchen zunächst Verluste absorbieren, um die Senior-Klassen zu schützen.

Seniorklassen haben den ersten Anspruch auf Cashflows, während Juniorklassen die Hauptzahlungen erst erhalten, nachdem die Seniorklassen vollständig zurückgezahlt wurden. Diese kaskadierende Cashflow-Anordnung wird als Cashflow-Wasserfall bezeichnet. Wenn der zugrunde liegende Vermögenspool Zahlungen aufgrund von Ausfällen nicht decken kann, werden die Verluste zuerst durch untergeordnete Tranchen aufgenommen und die obersten Tranchen geschützt, bis die Verluste die untergeordneten Beträge übersteigen.

Senior-Wertpapiere, oft AAA oder AA bewertet, tragen ein geringeres Risiko, während untergeordnete Klassen niedrigere Kreditrating und ein höheres Risiko haben. Die jüngerste Klasse, oft als Aktienklasse bezeichnet, ist stark dem Ausfallrisiko ausgesetzt und kann vom Urheber für potenzielle Gewinne beibehalten werden. Diese Aktienklasse erhält alle verbleibenden Cashflows, nachdem alle anderen Klassen bezahlt wurden, erhält jedoch in der Regel keinen Gutschein, den der Emittent behält, um seine Verpflichtung zu zeigen.

Die Kreditverbesserung ist ein entscheidender Mechanismus bei der Verbriefung, der darauf abzielt, die Kreditqualität von Wertpapieren zu verbessern und sie für Investoren attraktiver zu machen. Da die zugrunde liegenden Vermögenswerte Kreditrisiko oder volatile Cashflows tragen können, werden zusätzliche Maßnahmen zur Minderung dieser Risiken angewendet. Häufige Methoden umfassen externe Kreditunterstützung (wie Bankgarantien oder Versicherungen) und interne Strukturen (wie Überkollateralisierung, Reservekonten oder Senior-Subordinated-Tranching). Diese Techniken reduzieren potenzielle Verluste der Anleger, erhöhen das Vertrauen in die Wertpapiere und ermöglichen es den Emittenten, Kapital zu niedrigeren Kosten zu erhöhen.

Der primäre Zweck der Verbriefung ist es, illiquide Vermögenswerte (wie Hypotheken, Autokredite oder Kreditkartenforderungen) in marktfähige Wertpapiere zu verwandeln. Für die Initiatoren hilft dieser Prozess, Kapital zu recyceln, Bilanzen zu verbessern und einen Teil der Kredit- und Marktrisiken auf Investoren zu übertragen. Die Verbriefung bietet Anlegern Zugang zu neuen Anlagemöglichkeiten, diversifizierten Einkommensströmen und auf unterschiedliche Risikobedürfnisse zugeschnittenen Tranchen. Im breiteren Umfang verbessert die Verbriefung die Liquidität und Effizienz des Marktes und gewährleistet eine effektivere Kapitalallokation innerhalb der Wirtschaft.

Die Investition in versicherte Vermögenswerte bietet mehrere überzeugende Vorteile, insbesondere für Fixed-Income-Portfoliomanager, die starke risikobereinigte Renditen suchen. Hier sind die wichtigsten Vorteile:

1. Diversifizierung und verbesserte Renditen:Wertpapierisierte Vermögenswerte bieten die Möglichkeit, sich über traditionelle Anlagen mit festem Einkommen wie Treasuries, Investment-Grade-Unternehmensanleihen, High-Yield-Anleihen und Schwellenländerschulden hinaus zu diversifizieren, wodurch das Gesamtrisiko-/Renditeprofil des Portfolios potenziell verbessert wird.
2. Ineffizienzen und Chancen:Der versicherte Markt enthält oft Ineffizienzen, die kluge Investoren ausnutzen können, da er weniger erforscht ist als die Mainstream-Fixed-Income-Sektoren und potenziell höhere Renditen bietet.
3. Kreditverbesserungen:Viele Verbriefungsprodukte kommen mit Kreditverbesserungen wie überschüssigem Spread, Reservekonten, Überkollateralisierung und Unterordnung. Diese Funktionen reduzieren das Kreditrisiko und bieten zusätzliche Sicherheit für Investoren, was diese Vermögenswerte im Verhältnis zu ihrem Risikonevel attraktiver macht.
4. Unterrepräsentation bei Benchmarks:Ein großer Teil des verbriefteten Marktes ist nicht in traditionellen Fixed-Income-Benchmarks wie dem Bloomberg US Aggregate Bond Index enthalten, was bedeutet, dass verbrieftete Vermögenswerte als Differenzierungsfaktor dienen können und Portfoliomanager Zugang zu einzigartigen Möglichkeiten ermöglichen, die nicht weit verbreitet sind oder verfolgt werden.
5. Marktgröße und Umfang:Der Verbriefungsmarkt ist erheblich, mit einem Wert von über 1,6 Billionen US-Dollar, aber nur etwa 8% sind in den wichtigsten Anleihenindices enthalten. Dieser weite und weitgehend ungenutzte Markt bietet viele Möglichkeiten für Investitionen und Portfolio-Verbesserungen.

Durch die Einbeziehung von Verbriefungsvermögen in ihre Portfolios können Anleger eine bessere Diversifizierung erreichen, Marktineffizienzen ausnutzen und potenziell höhere Renditen sichern, während sie gleichzeitig von dem zusätzlichen Schutz durch Kreditverbesserungen profitieren.

Die Investition in versicherte Vermögenswerte birgt inhärente Risiken, vor allem aufgrund der kleineren und weniger liquiden Natur des Marktes als die Unternehmens- oder Finanzmärkte, die erhebliche Herausforderungen darstellen können, wie dies bei extremer Marktvolatilität zu sehen ist.

Ein bemerkenswertes Beispiel für beispiellose Volatilität trat im März und April 2020 auf. Diese Periode war geprägt von einem "Run on the Bank"-Szenario, bei dem Investoren hochwertige, kurzfristige Vermögenswerte auf einen praktisch geschlossenen Markt verkauften. Diese Situation übertraf die Marktturbulenz sowohl 2008 als auch 2001. Trotz dieser Preisvolatilität zeigten die zugrunde liegenden Anleihen eine starke Kreditbeständigkeit.

Liquiditätsrisiko bleibt eine kritische Überlegung für Investoren, insbesondere diejenigen, die einen kurzfristigen Fokus haben oder versuchen, den Markt zu zeiten. Diese Investitionen können jedoch das Risiko-Rendite-Profil einer Anleihen-Allokation für langfristig orientierte Investoren verbessern, die das Liquiditätsprofil von versicherten Vermögenswerten verstehen. Das Verständnis und die Verwaltung dieser Risiken ist unerlässlich, um die potenziellen Vorteile von versicherten Vermögenswerten zu nutzen.